Nel mondo degli investimenti esiste un equivoco molto diffuso: pensare che uno strumento efficiente sia automaticamente anche un buon investimento per chiunque lo compri.

È un’idea rassicurante, semplice da comunicare, perfetta per il marketing. Ma i dati raccontano una storia diversa.

Gli ETF hanno cambiato in meglio il mercato sotto molti aspetti: costi più bassi, elevata trasparenza, ampia diversificazione, accesso semplice a interi segmenti di mercato. Tutto vero. Ma c’è una domanda più scomoda, e molto più importante per il risultato finale del cliente:

l’investitore medio riesce davvero a incassare i rendimenti che questi strumenti producono?

Le ricerche degli ultimi anni dicono che la risposta, mediamente, è no. E il motivo non è tecnico. È comportamentale.

Il gap tra rendimento del fondo e rendimento dell’investitore

Una delle evidenze più interessanti emerse negli ultimi anni è l’esistenza di un divario stabile tra il rendimento prodotto dagli strumenti e quello effettivamente incassato dagli investitori.

Nel reportMind the Gap 2024, Morningstar analizza oltre 20.000 share class su un universo di masse passato da circa12 trilioni di dollari all’inizio del periodo a circa 21 trilioni alla fine. Il risultato medio è molto chiaro: i fondi hanno generato un rendimento annuo asset-weighted del7,3%, mentre l’investitore medio, misurato con approccio dollar-weighted, si è fermato al6,3%. Il gap comportamentale medio è stato quindi pari a circa−1,1% annuo, con una quota di rendimento non incassata vicina al15%.

Il dato ancora più forte è la sua persistenza: il gap è risultato negativo intutti e 10 gli anni di calendarioosservati.

Questo dato è decisivo perché sposta il focus dal prodotto all’esperienza reale del cliente. Non conta solo quanto rende un ETF o un fondo sulla carta. Conta quanto l’investitore riesce davvero a trattenere lungo il percorso.

In altre parole:non basta comprare uno strumento efficiente, bisogna anche riuscire a restarci dentro nei momenti difficili.

Più volatilità percepita, più errori

Il gap comportamentale non è uguale in tutte le categorie di investimento.

Nei comparti più bilanciati e guidati, il divario tende a essere contenuto. Nei fondi allocation, per esempio, il gap medio è stato di circa−0,4% annuo, il più basso tra le principali categorie osservate. Nei fondi settoriali, invece, il gap sale a circa−2,6% annuo, e nei segmenti più volatili dello stesso gruppo supera addirittura i7 punti percentuali annui.

Il problema quindi non è solo la volatilità del mercato. È lavolatilità del comportamento.

Quando l’investitore rincorre il trend del momento o scappa durante una fase di ribasso, il risultato finale si allontana progressivamente da quello mostrato nelle performance ufficiali.

ETF e fondi indice: stessa filosofia, esperienza diversa

Uno dei punti più interessanti emersi dalla ricerca è il confronto tra ETF indicizzati e fondi indice tradizionali.

Pur offrendo esposizioni molto simili, il comportamento dell’investitore tende a essere peggiore sugli ETF. Morningstar rileva infatti un gap medio di circa−1,1% annuosugli ETF index contro appena−0,2% annuosui fondi indice open-end. Significa che, a parità di logica passiva, il gap sugli ETF è stato circa5,5 volte più ampio.

Il motivo principale è laliquidità intraday. La possibilità di comprare e vendere in ogni momento viene percepita come un vantaggio assoluto. Ma sul piano comportamentale può trasformarsi in una trappola: ciò che aumenta la flessibilità operativa aumenta anche la tentazione di intervenire troppo spesso.

E qui emerge una verità scomoda:non sempre più libertà operativa produce risultati migliori.

I numeri chiave del gap comportamentale

Per capire meglio la portata del fenomeno, vale la pena fermarsi un attimo sui dati più significativi. La tabella qui sotto riassume in modo semplice alcuni dei numeri più rilevanti emersi dagli studi su ETF, market timing, volatilità e comportamento dell’investitore.

Dopo aver osservato questi numeri, il punto diventa ancora più chiaro: nella maggior parte dei casi il danno non nasce dallo strumento in sé, ma dal modo in cui l’investitore reagisce ai movimenti del mercato.

Il 2020 ha mostrato il problema in modo quasi perfetto

Se c’è stato un anno capace di rendere evidente questo meccanismo, è stato il 2020.

Morningstar identifica proprio il 2020 come l’anno peggiore del periodo, con un gap pari a circa−2,0%. Il motivo è intuitivo: molti investitori hanno aumentato l’esposizione tra fine 2019 e inizio 2020, quindi in una fase di prezzi elevati, e hanno poi ritiratoquasi mezzo trilione di dollaridurante il crollo di marzo, perdendo una parte importante del successivo recupero.

Questo è uno schema classico dei mercati finanziari: comprare quando ci si sente rassicurati e vendere quando la paura diventa insopportabile.

Il punto non è che il 2020 sia stato eccezionale. Il punto è che ha reso visibile, in modo quasi didattico, il difetto strutturale del comportamento umano di fronte all’incertezza.

Il problema non è episodico

Quando si osservano serie storiche più lunghe, il quadro non migliora. Anzi, si rafforza.

Nel comunicato DALBAR del 31 marzo 2025, relativo al 2024, l’S&P 500 ha reso+25,02%, mentre l’investitore azionario medio si è fermato a+16,54%. Il gap è stato quindi di−848 punti base, definito dalla stessa DALBAR come il secondo peggior divario dell’ultimo decennio.

Se allarghiamo lo sguardo al lungo periodo, i dati riportati da Hartford Funds su base DALBAR, riferiti a30 anni al 31/12/2023, mostrano una distanza ancora più significativa:−2,14% annuoper la componente azionaria e−4,47% annuoper quella obbligazionaria.

Proprio quest’ultimo dato merita attenzione. Per molti investitori i bond rappresentano la parte prudente del portafoglio, ma anche lì il comportamento sbagliato può erodere valore in modo molto pesante.

Se si trasporta questo ragionamento su un portafoglio 60/40, l’erosione comportamentale teorica arriva a circa−3,07% l’anno.

E questo significa che il principale costo occulto di molti portafogli non è fiscale, non è commissionale, non è tecnico. Èumano.

Il prezzo del panico è enorme

Il danno da comportamento errato diventa ancora più evidente quando si osserva cosa succede durante i grandi ribassi.

Hartford Funds ricorda che dal 1960 l’S&P 500 ha affrontatosette ribassi del 30% o più, tra shock petroliferi, Black Monday, bolla dot-com, scandali societari, crisi finanziaria globale e pandemia. Il punto centrale non è tanto assegnare un numero preciso al capitale finale di chi resta investito rispetto a chi esce e rientra male, quanto comprendere la dinamica:reagire ai crolli con vendite impulsive tende a compromettere in modo profondo il risultato di lungo periodo.

Lo stesso materiale mostra anche come, nei momenti di panico, aumenti fortemente il consumo di informazione finanziaria e generalista. Durante il crollo di marzo 2020, gli ascolti TV delle principali reti di news hanno registrato forti impennate, mentre i dati Google Trends evidenziano picchi di attenzione in corrispondenza dei minimi di mercato.

Il mercato non è mai stato lineare. Ma proprio per questo la differenza non la fa l’assenza di crisi. La fa la capacità di non trasformare ogni crisi in un errore permanente.

Il market timing è molto meno decisivo di quanto sembri

Molti investitori continuano a credere che il problema principale sia trovare il momento perfetto per entrare.

In realtà, quando si confrontano diversi comportamenti di investimento su archi temporali lunghi, emerge una verità molto semplice: il vantaggio del timing perfetto esiste, ma è molto più piccolo di quanto si pensi. Al contrario, il costo dell’inazione è enorme.

Nello studio Schwab aggiornato a dicembre 2024, il timer perfetto arriva a186.077 dollari, mentre chi investe il primo giorno di ogni anno raggiunge170.555 dollari. La differenza è di15.522 dollari, pari a circa776 dollari l’anno. Chi investe con un PAC mensile arriva a166.591 dollari, molto vicino a chi investe subito. Chi invece non investe mai e resta in T-Bill si ferma a47.357 dollari.

Ancora più importante: anche chi compra sistematicamente ogni anno nel momento peggiore arriva a151.343 dollari, cioè103.986 dollari in piùrispetto a chi resta fermo.

Questo porta a una conclusione molto importante:il vero rischio per molti investitori non è entrare nel momento sbagliato, ma non entrare affatto o uscire troppo presto.

Perché il PAC continua a essere uno strumento potentissimo

Il piano di accumulo non è una formula magica e non batte sempre l’investimento immediato sul piano puramente matematico. Ma ha un merito enorme:riduce l’errore comportamentale.

Diluisce il rischio emotivo di una singola decisione, abbassa la pressione psicologica legata al timing e costruisce un’abitudine. In pratica, trasforma l’investimento da scelta occasionale ad automatismo disciplinato.

Non è un dettaglio. È una differenza enorme.

Lo confermano sia la simulazione Morningstar sui fondi settoriali, dove un approccio sistematico avrebbe ridotto significativamente il gap, sia i risultati Schwab, dove il PAC mensile si colloca molto vicino all’investimento immediato e nettamente sopra l’inazione.

Per questo il PAC, se ben contestualizzato, non è solo una soluzione tecnica. È unastruttura di disciplina.

Gli ETF possono aumentare anche la volatilità di breve termine

C’è poi un ulteriore aspetto spesso trascurato. Gli ETF non incidono solo sul comportamento dell’investitore finale. Possono influenzare anche la dinamica di breve periodo dei prezzi dei titoli sottostanti.

Lo studio di Ben-David, Franzoni e Moussawi mostra che,sulle azioni al margine della ricostituzione Russell, un aumento di una deviazione standard della ETF ownership è associato causalmente a un incremento di circa16% della volatilità giornaliera. È una precisazione importante: non si tratta di un effetto medio generalizzabile a tutti i titoli, ma di una stima causale locale sul campione identificato.

Il meccanismo passa attraverso l’arbitraggio, la maggiore liquidità dell’ETF rispetto al basket sottostante e la presenza di operatori a orizzonte molto breve. Gli autori mostrano anche che circa il43% dell’impatto inizialesi inverte entro 20 giorni, segnale del fatto che una parte rilevante della pressione sui prezzi ha natura non fondamentale.

Questo non significa che gli ETF siano strumenti sbagliati. Significa però chenon sono neutri sul piano della microstruttura di mercato, e che la loro facilità di negoziazione può amplificare movimenti tattici e rumore di breve termine.

Il punto non è ETF sì o ETF no

Il dibattito serio non dovrebbe essere ideologico.

Non si tratta di dire che gli ETF siano buoni e i fondi cattivi, o viceversa. Si tratta di riconoscere che uno strumento finanziario va giudicato non solo per le sue caratteristiche teoriche, ma anche per il modo in cui viene usato dall’investitore reale.

Un ETF può essere eccellente se:

• è inserito in una pianificazione coerente;

• rispetta il profilo di rischio del cliente;

• viene gestito con un orizzonte adeguato;

• è accompagnato da disciplina e metodo.

Lo stesso ETF può diventare un pessimo investimento se:

• viene comprato perché “sta andando bene”;

• viene venduto al primo drawdown;

• viene controllato ogni giorno;

• viene usato come sostituto della pianificazione.

È qui che il tema smette di essere tecnico e diventa professionale.

Il vero valore della consulenza è proteggere il comportamento

Se il gap dell’investitore è persistente, se il market timing distrugge valore, se il panico costa enormemente nel lungo periodo e se la negoziabilità continua degli ETF facilita l’iperattività, allora il vero punto non è semplicemente scegliere uno strumento.

Il vero punto è un altro:

chi aiuta l’investitore a non sabotarsi da solo?

La consulenza di qualità non serve solo a selezionare prodotti. Serve a costruire un processo, difendere un comportamento, tenere insieme coerenza, rischio, obiettivi e disciplina.

In questo senso, il professionista non è utile perché “indovina il mercato”. È utile perché riduce la probabilità che il cliente distrugga da solo il proprio rendimento.

Ed è proprio qui che spesso si gioca la differenza più grande.

Conclusione

Il costo più sottovalutato negli investimenti non è sempre visibile nel KID, nel TER o nella commissione annua. Molto spesso è nascosto nelle decisioni impulsive, nell’ansia da notizia, nel bisogno di intervenire, nel market timing improvvisato e nell’illusione di avere tutto sotto controllo.

Le evidenze disponibili mostrano con chiarezza che gli investitori tendono a incassare meno di quanto i mercati e gli strumenti siano in grado di offrire. Il problema non è solo scegliere un ETF efficiente. Il problema è riuscire a usarlo nel modo giusto, con un processo coerente e sostenibile nel tempo.

La conclusione più onesta, quindi, non è dire che gli ETF non funzionano.

La conclusione corretta è questa:

gli ETF funzionano spesso molto meglio dei loro investitori.

Ed è esattamente per questo che il vero tema non è solo lo strumento. È la qualità del processo con cui viene utilizzato.

Fonti

Morningstar,Mindthe Gap 2024
Leggi il report

DALBAR,Quantitative Analysis of Investor Behavior (QAIB)
Pagina ufficiale QAIB

Hartford Funds / Ned Davis Research,The Price of Panic
Leggi il documento
Versione PDF

Charles Schwab Center for Financial Research,Does Market Timing Work?
Leggi l’analisi

Ben-David, Franzoni, Moussawi,Do ETFs Increase Volatility?
Working paper NBER
Paper in PDF